Tlevisa ¿Hay limites?

Alik García

¿Habrá límite para la adquisición de cableras?

La semana pasada Televisa anunció que logró concretar la venta de su 50% de participación en Iusacell por un total de $717 millones de dólares; y anunció la adquisición del 100% del capital de Cablevisión Red.

La operación consistió en la compra de acciones de Cablevisión Red por aproximadamente $3,000 millones de pesos. Y, adicionalmente, Televisa asumió obligaciones y pasivos de Cablevisión Red por aproximadamente $7,200 millones de pesos.

Cablevisión Red es una empresa de telecomunicaciones que ofrece servicios de video, datos, y telefonía en México, principalmente en los estados de Guanajuato, Jalisco, Aguascalientes, Querétaro, Tamaulipas y Colima, entre otros. La empresa cuenta con aproximadamente 650 mil unidades generadoras de ingresos.

Análisis

A nuestro parecer, las implicaciones directas de la adquisición de Cablevisión Red (conocida comercialmente con el nombre de Telecable) son marginalmente positivas para Televisa desde el punto de vista estratégico, siendo que expande la red de infraestructura de la televisora en 13 mil kilómetros de fibra óptica y cable coaxial (en relación a los 24.0 mil kilómetros estimados de Cablecom, 20.7 mil de Cablemás, los 20.4 mil de Izzi Telecom, y los 9.9 mil de Bestel) permitiéndole competir de mejor manera con los 181.3 mil kilómetros de la red de Telmex, y brindándole así una mejor posición competitiva.

Desde el punto de vista de la rentabilidad, creemos que la adquisición de Telecable ayudará a mejorar los márgenes del negocio de Cable y Telecomunicaciones de Televisa y el agregado a nivel consolidado. De acuerdo con estimaciones de Televisa, el margen EBITDA 2015e de Telecable pudiera rondar una cifra de 50%, lo que se compararía favorablemente con los márgenes del resto de las cableras de Televisa de alrededor de 37.5%, y con el margen consolidado de 38.4% estimado hacia 2015.

Por el lado de la valuación, pensamos que la transacción fue realizada a un valor justo. El múltiplo EV/EBITDA 2015 de Telecable se calcula en 10.2x, ligeramente inferior al múltiplo estimado de Televisa hacia 2015 (10.3x) ya ajustado por los $717 millones de dólares obtenidos por la venta de Iusacell (t.c. $14.67). Como referencia adicional, el restante 49% de Cablecom, adquirido en 2014, se pactó a un múltiplo de 9.3x.

Finalmente, cabe señalar que, de la adquisición de Telecable y Cablecom, puede desprenderse que Televisa se encuentra actualmente confiada en que el IFETEL no le impondrá restricción alguna por concentrar una participación importante del mercado de televisión de paga. De acuerdo con nuestros cálculos y, suponiendo que Telecable tiene una estructura interna de usuarios de 10.71% en telefonía fija, 17.87% en servicios de internet y 71.42% en video, calculamos que Televisa ahora concentra el 66.6% del mercado de televisión de paga. Si bien Televisa no puede ser declarada como agente económico preponderante en el sector de telecomunicaciones (dado que el preponderante es América Móvil en dicho sector), el IFETEL sí pudiera declararla con poder sustancial en el servicio de audio y video.

Como recordaremos, una de nuestras razones de peso para reducir nuestra recomendación en Televisa, era el riesgo/expectativa de que el IFETEL la declarara con poder sustancial en el mercado de televisión de paga, imponiéndole restricciones de importancia; sin embargo, dicho riesgo ha comenzado a diluirse. En diciembre pasado el IFETEL determinó que, no obstante Televisa acumula el mayor número de suscriptores de televisión de paga, “se advierten elementos que pueden contrarrestar tal efecto, entre los que destacan: la existencia de presiones para competir en calidad y precios; mejoras en la disponibilidad y calidad del servicio de televisión restringida que ofrecen a los usuarios finales; y, la existencia de un entorno dinámico y convergente en la oferta de contenidos audiovisuales a los usuarios finales” (10/dic/14). De tal forma, todo parece apuntar a que la investigación, a fin de determinar la existencia de agentes económicos con poder sustancia en los mercados de audio y video (que ciertamente se ha retrasado pese a los plazos establecidos por ley), terminará en saldo blanco para Televisa.

Dado este menor perfil de riesgo, y por los ingresos adicionales de las nuevas adquisiciones, es que decidimos elevar nuestra recomendación de VENTA a MANTENER, y pondremos EN REVISIÓN al precio teórico.