Mexchem atravesando la marea alta

Alik García

Mexichem reportó un aumento en ventas de 7% y un decremento en EBITDA de 14%. Los resultados quedaron por arriba de las estimaciones del consenso de analistas según Reuters, y por debajo de las nuestras en igual magnitud.

A nuestro parecer, el reporte es débil por la presión en precios de materias primas de la cadena Cloro-Vinilo y por el paro prolongado por reacondicionamiento de la planta Pajaritos en Veracruz (operada por Pemex y Mexichem). Además, decepcionó el desempeño de la cadena Soluciones Integrales por las operaciones en Venezuela. Mexichem reconoció un cargo por $15 millones relacionado al cambio en la regulación del tipo de cambio utilizado en las operaciones en dicho país. Del lado contrario, sorprendieron los datos de la cadena Flúor por un ingreso no recurrente, pero es destacable el efecto positivo de las ventas de ácido fluorhídrico y fluorita a mejores precios.

¿Qué sucedió durante el trimestre?

La noticia más relevante del 4T14 fue la sorpresiva decisión de la Comisión Internacional de Comercio de los Estados Unidos (US ITC) del mes de noviembre, en la cual se negó la aplicación de cuotas compensatorias en contra de los productores chinos de gases refrigerantes, mismas que se habían establecido en 280.67% (por prácticas desleales) y en 11.14% (por la aplicación de subsidios). El segundo evento relevante fue compra de Vestolit (el sexto mayor productor de resina de PVC en Europa) por €219 millones de euros, y su integración a la cadena Cloro Vinilo de Mexichem a partir del 1 de diciembre de 2014. Vestolit se compró a un múltiplo estimado de 6.7x EV/EBTIDA. Finalmente, el 31 de diciembre, se adquirió la licencia para la distribución de un propelente grado farmacéutico propiedad de Dupont.

Cadena Soluciones Integrales (tubería de PVC…)

Los resultados de la cadena Soluciones Integrales fueron decepcionantes a nuestro parecer, a pesar de la adición de las cifras de Dura-Line por el trimestre completo. Las ventas crecieron en 12% y el EBITDA se contrajo en 16% (4T14 vs. 4T13), ambos por debajo de lo esperado. El decremento en ventas europeas de 5% fue producto de un débil entorno económico en la región, mientras que la disminución de 6% en las de Latinoamérica (excluyendo Venezuela) fue ocasionada por la apreciación generalizada del dólar y el menor ritmo de crecimiento económico. Quitando a Venezuela de las cifras, el EBITDA de Soluciones Integrales hubiera aumentado en 10% en igual periodo.

Cadena Cloro-Vinilo (resinas de PVC…)

La cadena Cloro-Vinilo presentó pobres resultados, pero en línea con lo esperado. Las ventas decrecieron en 6% y el EBITDA en 66% (4T14 vs. 4T13), esto como consecuencia de las menores ventas por el paro prolongado de PMV (la alianza con Pemex) por el reacondicionamiento de la planta Pajaritos, y los mayores precios promedio de materias primas tales como el etileno (4T14 vs. 4T13).

Cadena Flúor (Ácido fluorhídrico, fluorita, gases refrig.)

La cadena Flúor presentó cifras mejores a las estimadas. Las ventas aumentaron en 4% y el EBITDA en 87% (4T14 vs. 4T13). El incremento en ventas viene a ser reflejo de mejores precios de la fluorita grado ácido y del ácido fluorhídrico, gracias a los nuevos contratos que entraron en vigor desde el 2T14. En adición a lo anterior, el positivo dato en EBITDA se dio por el beneficio no recurrente relacionado con una resolución jurídica a favor de Mexichem por $16.8 millones, sin ella, el EBITDA hubiera crecido en 47% (en línea con lo esperado).

Conclusión

A pesar de la marea alta por Venezuela, PMV, el etileno, los chinos y Europa; Mexichem sigue avanzando en sus planes por integrarse verticalmente y controlar sus insumos claves. Para mediados de este año, la planta Pajaritos debería operar a plena capacidad, mientras que para 2017 debería entrar en operación la planta construida en alianza con OxyChem, para asegurar el abasto de VCM (aprox 88% del costo variable del proceso vinilo de Mexichem). El etileno, si bien tuvo mucha volatilidad y subió como cohete antes de finalizar 2014, hoy día cotiza en niveles históricamente bajos y no vistos desde 2010, por lo que la cadena Cloro-Vinilo debería comenzar a reportar de mejor manera. La cadena Soluciones Integrales ya absorbió el peor golpe por Venezuela, pero seguirá débil por la situación en Europa. Y la cadena Flúor seguirá reportando bien por los mejores precios de los contratos de fluorita. Para este año, la empresa ha optado por darle prioridad a los márgenes sobre el crecimiento en volúmenes, e impulsar el EBITDA. Según estimamos, habrá crecimiento de doble dígito en EBITDA para 2015 por estas nuevas políticas y por la integración de adquisiciones recientes, así como por mejores tendencias en algunos segmentos (flúor). Dado lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de COMPRA con un precio teórico de $56.30 por acción.

Resultados trimestrales