Empresas mexicanas. ¿Qué esperar y en qué sectores invertir en 2019? | #AnálisisIntercam

Nuestro principal indicador bursátil, el Índice de Precios y Cotizaciones, parece dirigirse a cerrar el año con una baja acumulada de -17%, un decremento significativo que sólo se compara con el retroceso de -24% observado hace una década en el año 2008.

En esta ocasión ni Estados Unidos ni México se encuentran atravesando una crisis financiera, la inflación en México se está desacelerando, el tipo de cambio se mantiene estable, se percibe una pausa en el ritmo de alza en tasas de interés para el próximo año y, lo más importante para las empresas, se estima que las utilidades operativas de las compañías que conforman el IPyC cierren el año con un crecimiento de 14.3% en 2018e y aumenten en 10.9% para 2019e.

Ambos factores (menores precios y mayores utilidades) provocan que múltiplos de valuación, como el EV/EBITDA del IPyC, se ubiquen en 7.79x, niveles sumamente bajos que sólo son comparables contra los observados en el año 2010. De igual forma, es importante mencionar que el múltiplo promedio de la última década se ubica en 8.92x, por lo que estamos a más de una vez por debajo del nivel de los últimos 10 años. Esta situación en México corresponde al entorno de incertidumbre y riesgo en relación al cambio de gobierno, y la percepción negativa por parte de los inversionistas.

Principales riesgos

Este año ha sido particularmente relevante en temas comerciales, y el mercado está preocupado por los efectos negativos de la guerra comercial entre Estados Unidos y China para el crecimiento económico global. Lo más probable es que hacia 2019 la aversión al riesgo persista y no sea un tema de solución rápida.

Por el contrario, a medida que el tiempo pasa, la falta de claridad pudiera mermar la inversión, la producción industrial y profundizar la desaceleración en China, quien a su vez es un gran demandante de materias primas, en especial metales. Esto complica el entorno para las empresas mineras porque, tras una menor demanda, los precios internacionales de los metales tienden a retroceder. En sentido contrario, se han encarecido insumos claves para los conglomerados como el acero, el aluminio e incluso algunos productos cárnicos, tras la imposición de aranceles por parte de EU y la respuesta del gobierno mexicano.

Como parte de las propuestas de la nueva administración, el aumento a la pensión de adultos mayores y los programas de jóvenes construyendo el futuro incentivarían el consumo a nivel general. En total, estos proyectos contemplan un gasto de alrededor de $144 mil millones de pesos. Consideramos que los sectores que podrían capitalizar de mejor manera el re direccionamiento del gasto social son las tiendas de autoservicio, alimentos y bebidas, debido que la mayoría de los productos que comercializan son de consumo básico. Es importante mencionar que estos sectores suelen tener la capacidad de traspasar la inflación al consumidor final, por lo que una posible aceleración de la misma no les afectaría de manera importante a nivel de utilidades.

El gasto en infraestructura es otro reto de importancia y no esperamos una rápida reactivación, luego de la desaceleración observada en el sexenio de Enrique Peña. El primer año del cambio de gobierno siempre suele ser complicado para el desarrollo de la infraestructura del país por el tiempo que los nuevos gobernantes tardan en estructurar y aterrizar los diferentes proyectos. Esta etapa de transición pudiera afectar la demanda para las empresas de cemento y hacer más agresiva la competencia. Por su parte, también pudiera impactar el otorgamiento de créditos de instituciones financieras a nivel público y privado, de hecho, de 2010 a la fecha los requerimientos del Estado para el desarrollo del capital fijo son cada vez menores.

Por otro lado, a inicios de diciembre fue publicada la nueva política petrolera del país con el Plan Nacional de Refinación, el cual incluye la licitación de una refinería en Dos Bocas con un costo cercano a los $8,000 millones de dólares. Si bien el tema de combustibles y energía es relevante para todos los sectores, hay algunos que los requieren más que otros. Entre ellos, las mineras, cementeras y las empresas industriales se sabe que consumen una gran cantidad de energía para sus procesos. Mientras que la política en materia de gasolinas es importante para todas aquellas empresas con grandes cadenas de distribución como las de alimentos y bebidas. Si bien hay dudas sobre la rentabilidad de una nueva refinadora, el proceso de refinación trae aparejado la producción de petroquímicos y se sabe que el sector de conglomerados ha tenido un impacto negativo derivado de una baja producción de materias primas de Pemex desde hace años.

Otro factor que influye en el desempeño de las emisoras es el rumbo de la política monetaria de Banco de México. En cuanto a la tasa de referencia, estimamos que nuestro banco central tendrá que subirla en 25 puntos base más para su próxima reunión programada en diciembre. Lo anterior dado que persisten ciertos riesgos que podrían provocar aumentos generalizados en los precios. Anticipamos éste será el techo en las tasas de interés, aunque vale la pena recalcar que no vemos espacio para un recorte en las tasas en el 2019.

Los niveles actuales en la tasa de interés se consideran altos, lo cual beneficia al sector financiero dado que, con ello, las instituciones bancarias generan más ingresos de sus carteras de créditos y los niveles en las tasas todavía no están lo suficientemente altos como para que puedan deteriorar de manera significativa la calidad de sus carteras, o como para que influyan de manera relevante en la demanda del crédito. Por el contrario, los niveles observados en las tasas han mantenido las valuaciones de las Fibras en niveles mínimos (en promedio descuentos de 20% en el Valor Neto de sus Activos). Esto se debe a que la gran mayoría de los inversionistas toman las tasas de interés como referencia contra los dividendos que distribuyen las Fibras, y estos pueden parecer poco atractivos en comparación con el rendimiento de los instrumentos de deuda.

Es importante recordar que el rumbo de la política monetaria afecta de manera positiva o negativa a las empresas con elevados niveles de apalancamiento a tasas variables. Así que habrá que tomar en cuenta el mayor costo financiero derivado de los niveles actuales en las tasas, para las empresas que cumplan con estas características.

Finalmente, probablemente uno de los principales factores que ha incrementado el riesgo país son los cambios en el marco legal de ciertos sectores, los cuales han venido proponiendo desde hace algunas semanas representantes de Morena y su coalición. Estas iniciativas que han propuesto podrían considerarse disruptivos para ciertas industrias, y han generado desconfianza en los inversionistas dada la percepción de que pueden cambiar las reglas del juego sin aviso previo y saltándose los procedimientos adecuados.

Hasta ahora hemos visto que han tratado de modificar el marco legal del funcionamiento de los bancos y las empresas mineras. Lo anterior a través de iniciativas de Ley para regular las comisiones que cobran las instituciones financieras y la administración de los Fondos de Pensiones, así como para reformar las disposiciones de la Ley Minera en materia de impacto social.

Consideramos que de prosperar las iniciativas presentadas, los impactos serán reducidos para las empresas de los dos sectores ya que, en el caso de los bancos que tenemos en cobertura, los resultados de las Afores y las comisiones que se pretenden regular no representan más del 7% de su última utilidad neta reportada. En el caso de las mineras, consideramos que si bien el endurecimiento de las normas pudiera provocar retrasos y una menor inversión, las empresas mineras hoy en día están mejor preparadas para enfrentarlas ya que las normas no difieren de la regulación internacional, e incluso a la fecha las compañías ya aportan al Fondo para el Desarrollo Regional Sustentable para la realización de obra de infraestructura social.

Escenarios

Escenario base

De acuerdo con lo planteado en el presupuesto 2019 y la confirmación de un balance primario de 1% del PIB, consideramos que México mantendrá su estabilidad macroeconómica el próximo año.

En cuanto a la inflación, estimamos un nivel superior al que establece el presupuesto, ya que lo anticipamos en alrededor de 4%, con un nivel de tasas sin cambios en 8.25% para todo el año. De igual forma, esperamos que la prudencia fiscal contribuya a la estabilidad del tipo de cambio, para cerrar 2019 en $19.90 pesos por dólar.

Si bien nuestro escenario base muestra una mayor probabilidad hacia la estabilidad a pesar de la desaceleración a nivel de PIB que proyectamos en 1.85%, el cambio de gobierno, las iniciativas de reforma, la guerra comercial, el T-MEC, la modificación en el esquema del gasto social, así como otros factores, pudieran mover con facilidad la balanza de un lado a otro y de manera relevante. En tal sentido, pensamos que los inversionistas seguirán muy cautos en sus decisiones y persistirá en México un entorno de aversión al riesgo.

Bajo este entorno de incertidumbre, consideramos que los sectores que se mantendrán defensivos serán los conglomerados, ya que a pesar de que algunas políticas públicas pudieran impactarles, en general tienen un alto porcentaje de sus ingresos dolarizados, Estados Unidos es su principal mercado, y han logrado bajar sus niveles de apalancamiento; del mismo modo, vemos atractivos los sectores de autoservicios, bebidas y alimentos, porque dentro de la propuesta de Egresos buena parte del gasto se enfocará en las pensiones para adultos mayores y apoyos para los jóvenes, lo que detonará consumo en estos sectores, a la par de que son fuertes generadores de efectivo, son defensivos y cuentan con apalancamiento controlado.

Escenario optimista

Nuestro escenario optimista contempla una mayor certidumbre en el rumbo de las políticas y en el actuar del nuevo gobierno, además de un contexto internacional más benigno. De tal manera que regrese la confianza de los inversionistas, con lo cual esperaríamos un repunte en todas las emisoras dadas las menores primas de riesgo pero especialmente en las pertenecientes a los sectores que han perdido más, debido a su exposición a cambios inesperados en las políticas públicas, como lo son: el sector financiero, el minero, el aeroportuario y las empresas cementeras. Este escenario también tendría impactos positivos en el Tipo de Cambio y ayudaría a generar las condiciones adecuadas para un recorte en la tasa de interés de referencia, con lo cual esperaríamos también un repunte importante en las valuaciones de las Fibras.

Además de mantener la ejecución prudente del presupuesto como lo planteamos en nuestro escenario base, anticipamos que mayores señales por parte del Gobierno, de respeto a la autonomía de Banco de México, así como a la división de poderes y el respeto a la Ley y a las instituciones, serían indicaciones positivas para la percepción de los inversionistas. Lo anterior se podría lograr si el Gobierno concluye las disputas actuales con los tenedores de bonos del NAICM y con la SCJN al marco de la Ley, aun cuando no se cumplan los deseos del Ejecutivo. Asimismo, se debe percibir un mayor orden y se debe de disminuir el riesgo de sorpresas en las nuevas iniciativas de Ley, en donde, ante posibles cambios en las reglas del juego, se hagan los procedimientos adecuados y haya espacio para la discusión y el cabildeo de todos los interesados. Contrario a lo que se vio con las iniciativas de Ley presentadas para el sector financiero y el sector minero. Finalmente, se deben de moderar los temas sujetos a consultas populares.

Por el lado internacional, este escenario también contempla una ola de inversión a los mercados emergentes para el 2019, derivada de un menor ritmo de alza en las tasas de interés por parte de la Reserva Federal. Esto podría resultar en una ligera desaceleración de la economía de Estados Unidos. Asimismo, se contempla un panorama más positivo en el comercio internacional debido a una tregua en la guerra comercial entre China y EE.UU.

Dicho todo lo anterior, si se llegaran a dar las condiciones para este escenario, recomendamos tomar posiciones en el sector financiero, el sector minero, el sector aeroportuario, las empresas cementeras y las Fibras. Los cuales en promedio han perdido aproximadamente el 15% de su valor desde que se dieron a conocer los resultados de la consulta para cancelar el NAICM.

Escenario pesimista

En un posible escenario pesimista esperaríamos mayor regulación por parte del gobierno a diversos sectores, particularmente minería, financieras, y grupos aeroportuarios. Adicionalmente, podríamos ver el uso de consultas populares para la toma de decisiones, en particular para proyectos importantes de infraestructura y modificaciones de leyes. Este incremento en las regulaciones conllevaría una disminución de la confianza de los mercados internacionales hacia México, lo cual pondría presión al tipo de cambio y posiblemente frenaría la tendencia bajista de la inflación. No descartamos que estos factores puedan desencadenar en un deterioro en la calificación crediticia de los papeles de deuda del Gobierno, lo cual ampliaría la volatilidad del mercado mexicano y causaría la salida de inversionistas internacionales.

Ante este escenario, nuestra recomendación sería participar en las emisoras que tengan las siguientes características defensivas: un bajo apalancamiento financiero, una parte relevante de sus ingresos en dólares y euros, y diversión geográfica en sus operaciones. Consideramos que estos factores podrían mitigar el impacto en los precios de las acciones en el caso de un empeoramiento en el entorno político y económico de México.

Elaborado por el departamento de Análisis de Intercam Casa de Bolsa.