Kof, la nueva ola de crecimiento: M&A´s!

Kof, la nueva ola de crecimiento: M&A´s!

Análisis Fundamental
En detalle. Por. Alejandra Marcos

En la semana, nos reunimos con Roland Karig, Director de Relación con Inversionistas de Kof. La empresa ha logrado tener buenos resultados a pesar del difícil entorno donde operan, en países sin crecimiento económico, enfrentado volatilidad de monedas emergentes y un consumidor deprimido en algunos de sus territorios. Sin embargo, a pesar de haber mostrado a lo largo del tiempo ser buenos operadores y administradores, la noticia sobre el aumento en el precio del concentrado, dada a conocer con los últimos resultados trimestrales, ha causado cierta inquietud en los mercados.

El último aumento en el precio del concentrado se dio en el 2006, y desde hace meses se rumoraba que volvería a incrementarse. El precio del concentrado representa el 40% de los costos variables, por lo que es cerca del 35% del costo total. El costo incremental para los siguientes tres años será de $35 millones de dólares, hasta el 2019, por lo que debemos esperar mayores precios. Sin duda un aumento en este insumo, provocará presión en los resultados, aunque desde ya la empresa anunció que trasladará este incremento al consumidor final. Pero, dada la arquitectura de precios y presentaciones, creemos que veremos un mayor incremento en el número de transacciones, aunque volúmenes presionados por el aumento en los precios. No obstante, se espera que los mayores precios sean contrarrestados por esfuerzos de mercadotecnia por ambas compañías. De hecho, en ciertos mercados ya se está haciendo el lanzamiento de una marca única (one Brand): Coca-Cola. Donde el consumidor elegirá el contenido calórico y tipo de endulzante (ahí residirán las diferencias entre light, zero, y life). Las ventajas de lanzar una sola marca le podrán dar a la empresa una mayor presencia, y reconocimiento de marca, así como mayores eficiencias.

A la par del anuncio sobre el incremento en el precio del concentrado, la empresa dio a conocer, que logró un acuerdo con The Coca-Cola Company donde se le otorgará de manera preferencial evaluar la adquisición de territorios específicos en Latinoamérica, Estados Unidos y otras regiones. Con eso se abre la posibilidad de crecer de manera inorgánica en los siguientes años. Luego del anuncio de AC que ganó el territorio de Texas, a Kof le queda el resto del mundo, porque es un hecho irrefutable que el sector de bebidas en el mundo está en un proceso de consolidación.

Se espera que The Coca Colca Company acabe de re franquiciar ciertos territorios hacia el 2017. Los territorios más próximos -dado el tamaño- pudieran ser Guatemala (el restante 50% que no posee Kof) y Uruguay donde ambos mercados representan cerca de 45 millones de cajas unidad, de acuerdo a nuestros estimados. Estas transacciones no serían relevantes en los ingresos de Kof, porque al cierre del 2015 se vendieron 3,435 millones de cajas unidad. En la región de México y Centroamérica fueron 1,952 millones de cajas unidad, por lo que de quedarse con uno o ambos territorios aumentarían las cajas (volumen) en 2% y 4% respectivamente. Sin embargo, y a pesar de lo poco relevante que resulten estas adquisiciones en términos de ingresos, las sinergias generadas por la adquisición dada la proximidad de los territorios serían elevadas.

Ahora bien, pudiera ser que lo más relevante en esta ola de desincorporación de territorios, The Coca Cola Company venda California y Nueva York. California sin duda es mucho más relevante, porque de acuerdo con datos de Euro monitor, la industria de bebidas no alcohólicas en el estado representan un valor de $19 mil millones de dólares- más de los $15 mil millones valuados en Texas- donde Coca -Cola tiene una participación de mercado del 20%, lo que llevaría el negocio a estar valuado en aproximadamente $3,800 millones de dólares. Excluyendo el negocio de fountain que es aproximadamente el 25% del mercado, (el refill de refrescos en las tiendas de conveniencia y restaurantes de fast food) el negocio de embotellado de Coca-Cola en California pudiera rondar entre $1,500 y 2,500 millones de dólares, según nuestros números.

El negocio de Coca-Cola en Estados Unidos es maduro, con crecimientos marginales. Sin embargo, para Kof, representan ingresos y utilidades en dólares que le pudiera dar una cobertura natural de tipo de cambio. Además, la estrategia de incrementar los volúmenes y las transacciones con base en mayores presentaciones, empaques y precios (RGM) le dará muchas oportunidades de crecer, particularmente en transacciones.

Pero no todo queda en regiones de embotellado pertenecientes a Coca- Cola, también cada vez, dada la consolidación del sector, hace más sentido que los embotelladores privados se sumen a un embotellador del tamaño de KOF, para poder ser más eficientes y sortear toda clase de obstáculos como tipo de cambio e incremento en costos de concentrado. Es por ello, que la empresa está constantemente en pláticas con estos embotelladores de toda la región para ver si existiera alguna posibilidad de fusiones o adquisiciones.

¿Y Filipinas?
En Filipinas la empresa tiene una participación del 51%. El restante, lo tiene The Coca-Cola Company y hasta la fecha no puede consolidar estas operaciones. No obstante la empresa comenzará a consolidarlas en el siguiente año porque expira un derecho de veto de The Coca-Cola Company.

Estas operaciones van por buen camino. Falta mucho por recorrer en términos de rentabilidad, pero han logrado introducir al mercado nuevos empaques y presentaciones que le han permitido mantener el volumen constante a pesar de haber desplazado casi por completo la marca de bajo costo que estaba dentro del portafolio de productos de Coca -Cola. A la fecha el 60% del empaque es retornable, cuando en el 2013 era más del 80% del volumen. Lo relevante en estos años, ha sido que el volumen ha migrado a empaques no retornables que son más rentables y se venden en precios más altos. Por lo que el empaque retonrable hace posible que el consumidor tenga la posibilidad de comprar un producto Coca-Cola por ser más asequible. Además a pesar de que la distribución está en manos de terceros, ya lograron tomar el control de ventas.

La empresa tiene una opción de compra para adquirir el 49% restante de este territorio de KO. Sin embargo, no hace sentido ejercerlo antes de su vencimiento -que es en el 2020- porque se incrementa el valor de la transacción en una muy pequeña proporción, y es mejor invertir esos recursos donde haya más valor por capturar en el corto plazo. De momento es mejor seguir operando de la mano con KO para logar los márgenes que la empresa espera, así como los volúmenes. Sin embargo, antes de pensar en adquirir algo en Asia, la empresa estaría ejerciendo la opción de compra del territorio de Filipinas.

Estrategia de coberturas: Una diferencia
En este año, el entorno de costos ha sido mucho más retador. Los insumos como el azúcar y los edulcorantes han aumentado de precio. Además gran parte de los insumos están denominados en dólares –aproximadamente el 25% -por lo que a pesar de menores precios de algunos insumos como el PET, estos resultan mayores en pesos. No obstante, la empresa puso en marcha una estrategia de cobertura de moneadas que le ha dado resultados.
Sus necesidades de dólares están cubiertas entre un 40% y 70% para los siguientes trimestres, cerrando la banda entre más lejano sean las
necesidades, es decir, para los cuatros trimestres las coberturas pueden ser menores, dependiendo del mercado y de lo que decida su comité. En términos de PET y azúcar, las negociaciones son directamente con los proveedores y se toman con base en oportunidades.

Conclusión
La perspectiva de la empresa luce prometedora. La ola de fusiones y adquisiciones está apenas por llegar. Sin embargo, debemos de reconocer que el mercado se encuentra preocupado por los resultados en Brasil, Colombia y Argentina, países cuya situación económica no es favorable y el consumidor no está presente. Además es una realidad que la volatilidad de las monedas emergentes y su exposición a ellas, opacan los resultados de la embotelladora. En términos de valuación creemos que el múltiplo EV/EBITDA luce justo. Los resultados continuarán afectados por la volatilidad; y el tema de adquisiciones pudiera tardar en llegar, aunque puede ser un detonador importante en el precio, la perspectiva y la valuación.
Matriz de sensibilidad del precio teórico