Ienova: Focos de atención

Alik García

Ienova está a pocos días de afrontar diversos temas de relevancia en su agenda, y no podemos conformarnos con esperar a que lleguen los eventos para comenzar a escribir al respecto.

De acuerdo con la convocatoria para la asamblea de accionistas de la empresa, el próximo 14 de septiembre Ienova tendrá que someter a votación la realización de una Oferta Pública Primaria de Acciones en México y en el extranjero, a fin de obtener nuevos recursos del gran público inversionista.

Lo curioso aquí, es que uno ya puede darse una buena idea del destino de los recursos, sin necesidad de buscar el hilo negro del asunto.

Los recursos captados seguramente se utilizarán para financiar la compra del 50% restante de Gasoductos de Chihuahua, perteneciente a Pemex Gas y Petroquímica Básica (a fin de controlar al 100% esta entidad) y, probablemente también, para el desarrollo del gasoducto Samalayuca Sásabe, en caso de ganar esta licitación el próximo 11 de septiembre (según la agenda de la Comisión Federal de Electricidad).

Adquisición del 50% de Gasoductos de Chihuahua

Ienova informó, a cierre de julio, la consumación de un acuerdo de adquisición por el 50% restante de Gasoductos de Chihuahua (GC) perteneciente a Pemex por $1,325 millones de dólares, asumiendo deuda neta adicional por $170 millones de dólares perteneciente a GC, sujeto a la obtención de todas las autorizaciones pertinentes.

Gasoductos de Chihuahua es dueño de:

• Tres gasoductos de gas natural (San Fernando, Samalayuca y Los Ramones I).
• Un ducto de etano en proceso de construcción.
• La estación Gloria a Dios.
• Un ducto de gas LP TDF.
• Una terminal de almacenamiento de gas LP en Guadalajara.
• Y, a su vez, es accionista del 50% de la empresa desarrolladora del proyecto Gasoducto Los Ramones Norte. [Dado que en la actualidad Ienova es dueña del 50% de Gasoductos de Chihuahua, la participación indirecta de Ienova en Los Ramones Norte es de 25%].

Si bien con la conclusión de la compra Ienova será dueño al 100% de los activos de Gasoductos de Chihuahua; Pemex y Ienova decidieron dejar fuera de la operación a Los Ramones Norte. Es decir que Pemex y Ienova seguirán teniendo su misma participación indirecta en este proyecto, aunque con diferente estructura accionaria. Es decir, Ienova seguirá teniendo el 25% de participación indirecta en este proyecto antes y después de la compra del 100% de GC.

Se espera que la transacción concluya en el 4T15, una vez que se obtengan las autorizaciones pertinentes.

Ienova – Proyectos a través de Gasoductos de Chihuahua

Licitación del tramo Samalayuca – Sásabe

Por otro lado, se sabe que Ienova ha participado en la licitación del gasoducto “Samalayuca – Sásabe”, y la fecha del fallo contractual será el 11 de septiembre.

Este gasoducto transportará gas natural proveniente de la región de Waha, Texas, para satisfacer los requerimientos de combustible de las centrales de generación de la CFE, ubicadas en los estados de Chihuahua y Sonora, así como en las regiones Norte y Noroeste del país.

Este proyecto se interconectará con el gasoducto “Sásabe – Guaymas” y con el de “San Isidro – Samalayuca”, este último propiedad ya de Ienova. La extensión del gasoducto será de 650 km, y la CFE estima una inversión por $961 millones de dólares (sujeto a las posturas de los participantes).

Los licitantes que presentaron, efectivamente, proposiciones por este gasoducto fueron:

• La agrupación: Carso Electric y Promotora del Desarrollo de América Latina.
• Transportadora de Gas Natural del Noroeste.
• La agrupación: Copavisa y PMC.
• La agrupación: Fisterra Energy México y Operadora Mexicana de Gasoductos.
• Y Gasoducto de Aguaprieta (propiedad al 100% de Ienova).

Proyectos Potenciales

Conclusión

Es de esperar, entonces, que los recursos a obtener por medio de una Oferta Pública Primaria de acciones de Ienova sean similares al desembolso que tiene que hacerse para adquirir el 50% de Gasoductos de Chihuahua, es decir, alrededor de $1,325 millones de dólares, esto a fin de no elevar los niveles de apalancamiento de manera agresiva. Por otro lado, si Ienova logra ganar la licitación del gasoducto “Samalayuca – Sásabe” el próximo 11 de septiembre, pudiéramos llegar a ver un financiamiento a través de Bolsa aún mayor, y posiblemente hasta los $1,500 millones de dólares (una dilución aproximada de 30%), esto es porque la estimación de los $961 millones de dólares que costaría desarrollar el gasoducto “Samalayuca – Sásabe” se desembolsaría en el transcurso de 2 años y no es una erogación inmediata.

¿Qué sucedería si Ienova no logra colocar nuevas acciones en Bolsa? En el transcurso de este año hemos observado una gran cantidad de Ofertas accionarias con tibios recibimientos, aplazamientos e incluso una que otra cancelada. La realidad es que la volatilidad del mercado ha sido notoria, y si bien la expectativa está en que la Oferta de Ienova pueda concretarse hacia cierre de este año o inicios del siguiente, no descartamos que, si las condiciones no son adecuadas, Ienova termine aplazando o cancelando su Oferta.

¿Qué sucedería con la compra del 50% de Gasoductos de Chihuahua y del gasoducto “Samalayuca – Sásabe” si no se logra concretar o se retrasa la colocación accionaria? Pues bien, hay varias opciones en el camino a nuestro parecer. Una opción sería buscar financiamiento del mercado de deuda y concretar estas 2 operaciones a pesar de aumentar los niveles de apalancamiento de manera relativamente importante. Y otra opción sería buscar un nuevo socio dado que la intención de Pemex es monetizar su participación accionaria. La lista pudiera ser más grande pero creemos que estas son las principales 2 opciones.

La primera de la opciones (financiar la operación de Gasoductos de Chihuahua con deuda) significaría incrementar el nivel de apalancamiento de Ienova de 1.28x Deuda Neta / EBITDA a 4.16x (últimos 12 meses ajustado con las cifras de GC), y veríamos una reducción a niveles 2x’s altos hacia cierre de 2016 según nuestros cálculos. Una posición relativamente vulnerable.

Respecto de la emisora, habrá que tener cuidado porque el perfil de riesgo de Ienova pudiera llegar a cambiar súbitamente y su múltiplo lo consideramos relativamente alto, limitando el potencial de revaluación de la emisora. Sin embargo, reiteramos nuestra recomendación de MANTENER dado que reconocemos que la licitación de nuevos proyectos por parte de la CFE es importante en monto y dimensiones, por lo que Ienova cuenta con muchos caminos para seguir creciendo.